第一章 绪论

第一节 研究背景、研究问题与研究意义

一 研究背景与研究问题

我国上市公司在聘任董事时呈现出“好权”和“好远”的现象。“好权”即偏好具有政治背景、从政经历的人士，以及来自权力中心（如北京）[1]的董事；“好远”是指倾向于聘任时任工作地（来源地）与任职公司注册地不在同一省份的董事（后文称“异地董事”）。[2]截至2011年，有1599名政府官员在A股上市公司中兼职或任职[3]，就董事会成员而言，直至2013年，沪深两市5760名独立董事中，近44.6%的人有从政背景。[4]一些研究表明，公司聘任具有政治经历的董事体现了CEO的偏好，即如果CEO具有政治背景，那么他们则倾向于聘请有政治关联的董事（Fan et al.，2007：330-357），这一定程度体现了“关系型经济体”的特点（Rajan and Zingales，1998：40-48）。具有从政背景的人士加入董事会能够扮演“政治角色”，他们可以在公司与政府部门往来过程中提供有益建议，这些建议也有可能影响行政部门的决策（Agrawal and Knoeber，2001：179-198）。反之，如果公司董事当选政党成员也会显著促进公司价值，因此，聘任具有政治经历的董事使得董事会具备了除监督与咨询之外的第三种功能，即为公司建立政治关联（Goldman et al.，2009：2331-2360）。在我国，由于中央和地方财政分权，因此董事会中若有相当比例的人士与当地地方政府具有关联，则可以为公司带来更多的政府补助（陈冬华，2003：15-21）。

2013年10月30日，中央组织部印发的《关于进一步规范党政领导干部在企业兼职（任职）问题的意见》（即“18号文”），禁止现任及尚未办理离职手续的党政领导干部在企业兼职任职。这一“禁令”让分布在各个上市公司中的政治关联董事纷纷浮出水面。文件颁布后几个月，我国资本市场就掀起了大规模的董事辞职潮，这些辞职的董事中不乏级别较高的重要官员，如中国石油的李勇武、崔俊慧和刘鸿儒，中天城投的唐朝礼等。[5]据笔者的统计，截至2014年10月30日，沪深两市上市公司的董事中共有1579人/次辞职，这些董事中很多都在辞职公告中明确表示辞职原因是“18号文”，而其他一些董事虽然只写了“个人原因”等类似字样，但经查阅其简历后，我们发现他们之中不少人的真实辞职原因也是“18号文”。

根据笔者的进一步统计，2004～2013年，聘任了异地董事的上市公司占当年所有上市公司的比例大都超过了60%，而异地董事为京城董事的公司所占比例的年度均值也在20%左右。[6]

既然政治关联董事在我国上市公司中普遍存在，又由于董事会是公司治理的核心机制（Fama and Jensen，1983：301-325），因此探讨政治关联董事的问题对我国上市公司治理问题具有重要意义。另外，异地董事在我国上市公司中也数量众多，这一现象与国外探讨地理特征与经济决策的学者所发现的“就近原则”的地缘偏好（Coval and Moskowitz，1999：2045-2073；Ivkovic and Weisbenner，2005：267-306）结论并不一致，由此表明这可能也是具有中国特色的现象，值得深入探讨。

关于企业政治关联的问题，很多学者从企业家、CEO、董事长等高管的政治关联角度作了广泛探讨，但截至目前结论不尽一致。一些学者的研究支持“资源论”。根据资源依赖理论，企业生存发展依赖其能够从周围环境获取的资源。在转型经济体或腐败程度较高的国家，正式制度不完善，政治对经济干预较大（Shleifer and Vishny，1994：995-1025，1997：737-783；Rajan and Zingales，2003：15-20；Faccio，2006：369-386），政府对资源分配具有绝对控制权，这就使公司为维持和发展其经营努力从非正式制度的途径寻求重要资源，而政治关联是重要的非正式途径之一（Allen et al.，2005：57-116）。支持“资源论”的学者研究表明，政治关联作为正式制度的补充（余明桂和潘红波，2008：9-21；陈凌和王昊，2013：130-141）能够帮助企业获得更多融资优势（Fan et al.，2008：343-364；Li et al.，2008：283-299；余明桂和潘红波，2008：9-21）、获得上市资格（Fan et al.，2007：330-357）并获得较高的IPO定价（Francis et al.，2009：696-719）、减轻税负（吴文锋等，2008：130-141）、获取财政补贴（Faccio et al.，2006：2597-2635；Claessens et al.，2008：554-580；唐清泉和罗党论，2007b：149-163）等，从而提高企业的长期绩效（田利辉和张伟，2013：71-86）。

与“资源论”的观点相反，另一派的学者则支持政治关联的“诅咒论”。他们认为政治关联会有损企业价值，例如，企业为维系政治联系而支持政界人士选举常常造成冗员问题，并且也需要支付更多的职工薪酬，由此导致了公司运营的低效（Shleifer and Vishny，1994：995-1025）、政府补助运营低效（Faccio，2006：369-386），也加剧了政府对企业的干预（游家兴等，2010：128-143）、恶化了企业特别是国企的过度投资问题（杜兴强等，2011：93-110），或者造成企业过分热衷于维系政治关联而忽略自身能力建设（杨其静等，2011：54-94），降低会计信息质量（Chaney et al.，2011：58-76），在中长期内降低企业的创新能力、弱化技术创新与企业绩效之间的敏感性（袁建国等，2015：139-155）等，更有甚者，Siegel（2007）认为政治关联具有“阴暗面”，有时甚至还会成为企业的一种负债。

可见，目前国内外由于样本选择、制度背景等因素的不同，对政治关联的作用尚未得到一致结论，特别是我国的研究，一方面结论尚不统一，另一方面对董事政治关联问题关注较少。而且，以往学者在研究企业政治关联问题时，对宏观环境因素考虑不足，例如市场风险。虽然国内有研究表明企业家政治身份能在政治不确定性较高的年份对这种不确定性有所弱化（钱先航和徐业坤，2014：1437-1460），但尚无学者直接探讨政治关联董事对缓解市场风险的作用。

基于以上分析，本书将重点探讨以下问题：规避市场风险是不是上市公司聘任政治关联董事的重要动机之一？上市公司聘任政治关联董事的经济后果如何？上市公司从“千里之外”和“权力中心”聘任董事是不是其寻求政治关联董事的重要途径之一？其中，公司行业管制特征、产权性质等因素又如何对上述问题的结果产生影响？

然而，考察上述问题不可避免地会受到一定的内生性问题的影响。因此，在考察政治关联董事聘任动机这一问题时，我们选用2008年金融危机为研究场景，用双重差分（Difference-in-Difference）研究方法，并且采取了一系列计量处理以降低内生性对本书研究问题的干扰。而对于从公司价值表现考察政治关联董事聘任后果的问题，“18号文”的出台为我们提供了天然的实验环境，从而极大程度地缓解了研究董事会问题时面临的内生性问题。

本书研究发现：（1）上市公司聘任政治关联董事确实具有规避市场风险的动机，表现为公司面临的市场风险越高，越倾向于增加政治关联董事的聘任；（2）区分上市公司所属行业是不是管制行业后发现，上市公司面临市场风险增加，而增加聘任政治关联董事的效应在管制行业中更为明显；（3）以2008年金融危机为研究场景，运用倾向得分匹配（PSM）和双重差分方法的研究结果表明，在重大市场风险发生后，政治关联董事对企业业绩确实具有提振作用；（4）对政治关联董事聘任经济后果的考察发现，“18号文”公布前后，聘有政治关联董事的上市公司价值显著下跌，根据事件研究方法采取市场调整模型计算的“18号文”公布前后3天和前后5天的累计超额收益率下跌幅度从2.60%到3.22%；（5）“18号文”公布后，董事实际辞职时，即其辞职公告公布前后3天和前后5天，聘有政治关联董事的公司，董事辞职导致公司价值下跌了1.75%和1.72%；（6）“18号文”公布前后，管制行业公司和非管制行业公司的价值均显著下跌，而管制行业公司价值下跌更显著；（7）比起国有企业，非国有企业的公司价值下跌程度更显著；（8）董事长/CEO没有政治关联的公司，政治关联董事的辞职导致公司价值显著下跌，而在董事长/CEO有政治关联的公司，政治关联董事的辞职对公司价值没有显著影响；（9）政治关联董事具有高校或科研院所领导干部（副处及以上）任职经历的，他们的离职不会导致公司价值的显著下跌；进一步分析的结论表明，公司价值下跌确实是由于关系流失，而非由于失去董事咨询功能（人才流失）所致；（10）对政治关联董事聘任来源的考察发现，相比本地董事，辞职后异地董事的政治关联等级对公司价值下跌的影响更显著；相比非京城董事，辞职后京城董事的政治关联等级对公司价值下跌的影响更显著；相比其他董事，辞职后异地且来自京城董事的政治关联等级对公司价值下跌的影响更显著；不考虑政治背景因素，异地董事与京城董事对公司价值没有显著影响，以上表明异地或权力中心是上市公司寻求政治关联董事的重要来源之一，从而支持了“关系假说”的预期。

二 研究意义

（一）理论意义

本书的研究对补充和拓展相关理论具有重要意义。

首先，本书依托资源依赖理论及公司治理相关理论，以我国沪深两市A股上市公司中董事会任期内的所有董事为研究对象，并将宏观环境中的市场风险因素、董事来源地特征、权力中心等概念纳入政治关联问题研究体系，研究结论支持了董事政治关联对公司行为的“资源效应”，并且发现这种效应随着公司行业特性、产权性质、董事政治关联在企业内的相对重要程度、组织是否参与政治资源分配以及董事的地域特征的不同而不同，因而从“资源相对重要性”的角度对资源依赖理论等有所延伸。

其次，本书首次在关于政治关联的研究，特别是董事政治关联的研究框架中加入了“权力中心”的概念，由此为公司董事政治关联的相关研究开辟了新的研究视角。

再次，本书对政治关联董事的公司价值表现的研究以“18号文”公布及其引起的董事大规模政策性辞职为研究场景，从而很大程度上克服了研究公司政治关联相关问题时存在的内生性问题，为我国政治关联董事对公司缓解风险、提升价值的因果关系提供了现实的证据，由此拓展和丰富了相关文献。

最后，本书从规避市场风险的角度探索了政治关联董事选聘的动机，由此对董事选聘的相关理论研究也有所启示。

（二）现实意义

除了对相关理论和文献有所拓展和丰富外，本书的研究结论还对投资者、企业以及政府都具有现实的启示意义。

首先，对投资者而言，进行投资时需要关注目标公司的行业性质，投资管制行业的公司需要格外关注针对产业调整方面的政策，也需要分析这些公司董事会成员的构成，如果董事会中有政治关联的董事，那么可以预期在重大市场风险来临时其股票收益率不至于大幅波动；对于投资国际资本市场的投资者来说，需要关注投资目标国的制度背景，如果目标国家与我国类似，即政治与经济的关联度较高，那么该国上市公司股票价值可能面临较高的政策相关性风险，即政府某一政策的出台可能对股价产生显著影响，因此投资时需要注意采取其他措施以对冲类似风险。

其次，对于企业方面，本书的研究表明，“18号文”的出台和随后的政治关联董事被迫辞职，使得公司价值显著下跌，这意味着，在“后18号文”时代，企业切实加强自身建设、积极改善经营战略、增强创新能力、着力提升自己的“硬实力”才是促进企业价值稳步增长的长效机制。

最后，本书的研究结论表明，具有政治背景的人士进入上市公司决策机制（董事会）有利于帮助企业规避市场风险，特别是重大的市场风险。那么，对政府而言，应当建立与企业沟通的公开、公正、透明的信息交流平台以减少双方之间的信息不对称，这样一定程度上可以降低企业经营环境中的不确定因素，降低风险。另外，对于管制行业的企业，由于它们对于政策很敏感，因此如何完善市场避险机制，使得管制行业企业能够寻求更多有效避险的途径，是今后相关政策制定方面需要考虑的方向。